2022. 6. 29. 14:50ㆍ투자 & Finance/용어정리
기업분할의 목적
- 주주가치 제고의 한 방식. (교과서적으로는 이렇다.)
현실적으로는 대주주나 경영진의 이익을 위해서 진행되는 경우가 많은데, 대주주와 일반 소액주주가 기업분할에서 왜 다른 가치를 가지게 되는가에 대해서는, 물적분할 사례를 보면 옅볼수 있다. 한국은 소액주주 권리 보장이 약하다.
논리적으로 전후에 같은 가치라도 현실적으로 침해가 있다면 보완이 되어야 하는데 아직은 그런 보완이 없어 보인다.
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엘지화학이 배터리 사업부를 분할하여 (물적분할) 엘지엔솔을 상장했는데, 엘지화학은 주가가 엄청 빠졌고, 엘지엔솔은 높은 시장 가치를 인정 받았다. 그 수혜는 엘지앤솔 주주인 엘지화학이 보게 되는 거고, 기존 엘지화학 주주들은 간접적으로만 수혜를 받게 된다.
즉, 엘지 화학의 미래 성장성과 가치를 베터리 사업부가 80% 담당하고 있었다면, 나머지 사업부들은 (-)인 경우까지 포함해서 다합쳐서 20%인 상황이 되는 것이고, 이제 분사후 남은 모회사는 여전히 합하면 100%의 회사이지만, 현실적으로는 재무적 투자자로서 80%와 자체 운영이 20% 구성이 되어버려, 일단은 20%만 남은 회사처럼 인식되어지게 된다.
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모/자회사 동시 상장시 시장의 관심이 자회사로 몰리고 모회사는 (현실은 그게 아니고 동일하지만) 박탈당했다는 인식을 받아 가치 할인이 발생하게 된다. 즉, 이제 엘지화학은 배터리 사업이 없는 회사가 되고, 기업 가치가 떨어지게 된다.
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어떻게 보면 참 신기하기도 하고 바보같기도 한 일이지만 현실이 그렇다. 그리고 많은 경우 그 우려는 현실이 된다. 자회사는 승승장구하는데 모회사는 빌빌거리는 경우가 많이 발생하게 된다. 원인은 여러가지가 있겠지만... 결국 그래서 모회사 주식은 저평가 되고, 기존 주주들은 불이익을 받게 되는 논리이다.
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Split-off Spin-off
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그림으로 봐도, 물적분할은 저 B가 다음에는 어디론가 가버릴 것 같고, 인적분할은 안정적으로 컨트롤이 될 것 처럼 보인다.
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기업분할 용어 정의
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이 아래 내용은 상당부분 Investopia에서 가져왔다. 우리 현실과 맞지 않을 수 있다는 이야기.
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인적분할 Spin-off, 물적분할 Split-off, Carve-out은 모두 divestment (처분)의 방식이다. 회사의 자산, 사업부, 자회사 등을 divest하는 방법들로, 방식에서 차이가 발생한다.
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일반적으로 분할이라고 하면 Spin-off 라고 쓰고 좀 더 자세히 보면 세가지 종류가 있음. (이 외에도 더 있지만..)
- Spin-off 인적분할
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(분할 결과로) 새로 생긴 자회사의 지분을 기존 주주들에게 배분함. (동일 비율로)
모회사 지분 3%를 가지고 있다면 자회사 지분도 3%를 받음
미국에서는 모회사가 지분의 최소 80% 이상을 배분하여 자회사에 대한 경영권을 포기하는 등의 조건을 만족하면 모회사와 주주들에게 면세를 해줌. 이런 면세는 기존 주주들을 설득하는 중요한 요소.
인적분할이 미국 등지에서는 분할의 일반적인 형태라고 보면 된다.
- Split-off 물적분할
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(분할 결과로) 새로 생긴 자회사의 지분을 기존 주주들에게 매수할 수 있는 매수 청구권을 주는데, 기존 주주들은 기존 모회사 주식과 신설 자회사 주식 중 어떤 것을 매수할지 선택해야함 (이건 미국 기준). 이때 기존 주식을 일부 남기고 나머지를 자회사 주식으로 교환할 수도 있고, 아예 교환을 거부하고 기존 주식만을 계속 보유할 수도 있다.
일반적으로 Carve-out에 의해 사업부가 IPO되어 시장가치를 가지게 된 다음에 물적분할 Split off를 시행한다. 시장가치라는 객관적인 지표가 생겨서 교환 비율을 객관적으로 정할 수 있기 때문이다.
물적분할 Split-off에는 모회사 주식가치 희석 dilution이 수반되는 경우가 많은데, 모회사 기존주주의 주식을 시장 거래가격보다 약간 높게 (대략 10%?) 가치를 측정하여 자회사 주식으로 교환해주면 자사주 매입과 같은 효과를 실제 자금이 아닌 자회사 주식으로 진행할 수 있어, 기업들에게는 사업구조 조정의 좋은 방법이기도 하다.
한국에서는 물적분할 후 해당 자회사를 상장하며, 상장사는 100% 모회사 소유가 되므로 기존 주주는 신규상장된 자회사의 주식을 가질 수 없다. 이런 차이 때문에 물적분할을 정확히 Split-off라고 번역 하기는 어렵다.
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미국/일본 등에서도 물적분할은 발생하지만, 소액주주의 집단소송이 법제화되어 있어서 뻔한 소송을 피하기 위해 자회사를 상장하지는 않는다.
- Carve-out
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모회사가 (분할 결과 생긴) 신설 자회사 지분을 상장 (IPO) 을 통해 매각함
(그냥 가지고 있는다면 물적분할과 유사)
Spin-Off vs. Split-Off vs. Carve-Out: What's the difference?
Spin-offs, split-offs, and carve-outs are methods a company can use to divest certain assets, a division, or a subsidiary.
www.investopedia.com
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인수합병 Bulk up과는 정반대인데?
우리는 M&A를 하면서 당연히 주주가치를 제고 한다는 목적을 귀에 못이 박히도록 들어왔다.
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가만, 그런데 그 반대인 분할 매각을 하면서 또 주주가치를 내세운다고?
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합쳐도 주주가치가 제고 되고 분할해도 제고가 되는 거야?
이런 의문이 들 수 있다.
당연히 시장 상황과 회사의 특수한 역량 및 전략에 따라 이 두가지가 다 진실일 수 있다.
LG전자에 만약 배터리 사업이 없다면 기존 화학 역량과의 시너지와 미래 먹거리 이야기를 하면서 배터리 회사를 인수했을 지도 모른다. 현실에서는 LG전자가 키운 배터리 사업부를 물적분할하면서 핵심에 더 집중하고 필요한 자본을 보다 효과적으로 수혈하기 위해 분할한다는 목적을 밝혔지만.
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그럼, A,B 사업으로 구성된 회사 X를 인수하고 싶은 경우를 생각해 보자.
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나는 A사업만 필요하고 B사업은 필요없는 상황이라고 가정한다.
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이때는 여러가지 방법이 있겠지만, 우선 Company X를 인수한 후, 적절한 시기에 B사업을 분할하는 것도 방법일 것이다. 그렇다면 그 방식은 인적분할 Spin off가 나을까, 아니면 물적분할 Split off가 나을까?
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한국이라면 물적분할을 한 뒤, 적당한 인수자에게 B사업을 매각하는 것도 괜찮을 것이다.
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그렇다면, 아래 사례는 Split off일까, 아니면 Spin off일까?
자회사가 생기는 구조로 보여, 물적분할로 판단된다. 다만 공공 연구기관이라서 주식이 오고가는 것은 없다. (아예 구분이 의미가 없는 것 아닌가 싶다. 주식회사도 아닌데...) 왜 쓴거냐?
신주인수권 vs. 우선배정권
신주인수권은 권리 자체를 사고팔수 있지만 우선배정권은 청약하지 않으면 권리가 소멸함.
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거래가능 Tradable 하냐에 따른 차이가 있다.
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Tracking Stock 발행: 우리나라에서는 아직 법제화 되어있지 않지만, 특정 사업부에 투자하고 그 사업부의 성과에 따라 배당 등이 연동되는 특수 주식을 발행하는 방법도 있다.
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물적 분할을 하는 대신, 해당 사업부에 대한 주식만 따로 상장하는 방식이다.
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이건 좀 애매한데, Tracking Stock을 만든다는 것 자체가 발전하고 있는 특정 사업부에 대한 자금 조달을 원활하게 할수는 있지만 기존주주 권리하고 상충하는 측면이 반드시 있을 것 같다. 이건 편의성의 문제인듯?
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